El error fue devaluar

VIERNES 23 de enero de 2004
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El error fue devaluar
Por Horacio Tomás Liendo (h) Para LA NACION

Eduardo Conesa nos propuso dos temas de reflexión el pasado 23 de diciembre, en esta página, bajo el título Los errores económicos de los 90 . Como cabe reconocerle coherencia porque no viene a decirlo recién ahora como muchos otros, analizaremos en primer lugar lo relativo al valor del dólar durante la convertibilidad. Sostiene que debió establecerse en $ 2 en lugar de $ 1 y que esa "subvaluación" fue la causa de una supuesta sobredemanda de dólares, que estima en US$ 10 mil millones anuales. En un segundo cuestionamiento sostiene que no debieron permitirse depósitos en dólares con encaje fraccionario en el sistema financiero ante la imposibilidad del Banco Central de emitir dólares. En esta segunda cuestión es frecuente ahora oír similares críticas de otros economistas.

La soledad de su cuestionamiento inicial a la convertibilidad no necesariamente indica su error, ya que actualmente sostengo que el peor error de los 2000 fue salir de ella y pese a mi soledad creo tener razón, a punto tal que sostengo que cuando todo haya transcurrido nos encontraremos con una estructura de precios relativos similar a la de la convertibilidad.

Vayamos por partes. ¿Cuánto valía el dólar en 1991? En condiciones de corrida luego de dos hiperinflaciones, con un presidente al que el establishment consideraba un populista irresponsable que era el segundo de una democracia reanudada pocos años antes en la que el primer turno había terminado en prematura resignación, con jubilaciones de 22 dólares y salarios de 50, el dólar no llegó a los 10.000 australes ($ 1). Establecida la paridad inicial en ese tope, el mercado ofertó dólares a precios sustancialmente inferiores y el BCRA, obligado a comprar expandió la base monetaria.

Que ese valor inicial era alto y no bajo, lo demuestra el hecho de que los precios minoristas aumentaron sustancialmente durante el primer año de la Convertibilidad hasta alcanzar precios relativos razonables. Los precios mayoristas, que también aumentaron, lo hicieron en menor medida. No hubo ningún indicio, durante los once años de Convertibilidad, de una sobrevaluación del peso del 100% como sugiere Conesa.

En el país oficial los dólares escaseaban antes de la convertibilidad y abundaron luego de su sanción por el Congreso, lo que indica lo contrario de lo que sostiene Conesa. La oferta aumentó, ya que a esos precios sus tenedores estuvieron dispuestos a desprenderse de ellos. De otro modo no se explica el aumento de la base monetaria de los US$ 3 mil millones iniciales a los US$ 16 mil millones de su pico en el año 99, descendiendo a US$ 10 mil millones a fines de 2001. El valor nominal actual de $ 3 se explica por la emisión de más de 35 mil millones de pesos sin respaldo desde enero de 2002, ante reservas decrecientes, por lo que no puede usarse para este análisis.

De lo anterior surge que si en condiciones de convertibilidad el dólar se hubiera establecido en $ 2 en lugar de $ 1, bajando salarios y jubilaciones a la mitad, la inflación inicial habría sido el doble, minando, seguramente, la confianza en el nuevo esquema. Si en cambio se hubiera optado por la libre flotación del dólar en aquel momento, su valor de mercado habría sido sustancialmente inferior a $ 1.

Vayamos al segundo cuestionamiento relativo a los depósitos y préstamos en dólares en el sistema financiero, los argendólares . No era ni es una novedad que los residentes poseen grandes cantidades de capital-dinero en el extranjero o en sus colchones y que los tienen principalmente en dólares. Inducirlos a su conversión a pesos, con el riesgo de inconversión posterior, suponía pagarlos a un precio superior al de mercado. Respetar su libre circulación, en cambio, permitía su utilización para movilizar nuestro desarrollo, en lugar de que permanecieran improductivos o financiaran actividades en terceros mercados.

Así como los eurodólares fueron clave en el desarrollo europeo, los argendólares lo fueron en el nuestro. Las medidas del BCRA para prevenir problemas de liquidez no pecaron de defecto sino, en todo caso, de exceso, ya que un 22% promedio es más del doble de la media mundial y, en conjunto con otras medidas adicionales, la cobertura total a los depósitos era del 38%. Como medida de comparación debe tenerse en cuenta que durante el tequila los depósitos habían caído un 18% y que en EE.UU., durante la Gran Depresión, un 17 por ciento.

¿Qué pasó entonces?
La deuda pública había aumentado desde el 95 por dos razones fundamentales: la reforma previsional y los sueños reeleccionistas nacionales y provinciales. Ello explica casi por mitades un déficit desde 1996 de un promedio de US$ 10 mil millones anuales. En diciembre de 2001 la deuda pública (interna y externa) superaba por poco el 50% del PBI, pero mientras sólo una tercera parte estaba en manos de inversores privados internacionales (bonistas), otra tercera parte pertenecía a los residentes y estaba en el sistema institucionalizado (bancos, AFJP, compañías de seguros, fondos de inversión, cuentas particulares, etc.) y el tercio restante se distribuía entre acreedores oficiales (organismos, Club de París, etc.). La depresión económica que produciría un default quedó, lamentablemente, demostrada en los hechos al destruir el capital de respaldo con el que funcionaba la economía.

La pérdida de poder de quienes sostenían el set de precios relativos de la convertibilidad en favor de quienes proponían modificarlo abruptamente mediante un cambio de modelo alentó la corrida de depósitos bancarios y la venta de títulos públicos. Lo que provocó la crisis no fue la sobrevaluación del peso (si es que entonces existía en alguna medida por las devaluaciones de Brasil, la fortaleza del dólar frente al euro o las crisis de los mercados emergentes), sino la amenaza de una intervención directa del Estado para destruir el imperio de la ley. Desde afuera, algunos irresponsables nos propusieron que cayéramos en depresión económica para que los organismos no tuvieran que afrontar nuevos riesgos de crédito y aquí una parodia de revolución creyó encontrar eco a sus sueños contra la deuda externa y el imperialismo. No los hizo dudar el hecho de que sus compañeros de ruta fuesen Krueger y Khol.

La devaluación destruyó salarios, jubilaciones e ingresos fiscales. No fue causada por el mercado, como sugiere Conesa, sino por aquellos que derogaron la convertibilidad que mantenía íntegras las reservas para responder por la totalidad de la circulación monetaria. Las medidas técnicas de noviembre y diciembre de 2001 podían ser aptas para superar la crisis, pero no había ya poder político para enfrentar la conjura de los deudores (grandes empresas y provincias principalmente, que se valieron del temor de los particulares y familias como escudo) que en el revoleo por medio de la pesificación se liberaron de deudas con los bancos locales por US$ 53 mil millones, sin importarles que gran parte de sus pasivos se estatizaran mediante el aumento de US$ 31 mil millones de nueva deuda pública (Boden, compensaciones, atrasos, etc.), mientras ellos conservaron intactos sus activos. Y todavía no sabemos qué pasará con nuestras futuras jubilaciones.

Ya enseñaba Alberdi que no hay prima de riesgo que cubra los atropellos que los gobiernos son capaces de producir, por ello, el seguro camino al desarrollo es el respeto a la Constitución que la rebelión decembrista vino a abolir en su primera parte, aquella que ni siquiera la reforma del 94 se animó a tocar.

El autor fue asesor de Domingo Cavallo en el Ministerio de Economía y participó en la redacción del texto de la ley de convertibilidad.